Báo cáo công ty

Quan điểm đầu tư:Chúng tôi vẫn giữ quan điểm NẮM GIỮ VNM trong vòng 1 năm mặc dù chúng tôi tăng mức giá mục tiêu 1 năm lên 140.377 đồng/cổ phiếu nhờ tỷ suất lợi nhuận gộp cao hơn kỳ vọng trong Quý 3/2013. Chúng tôi cho rằng giá hiện tại của VNM là hợp lí. Cổ phiếu đang được giao dịch ở mức PE 1 năm ~ 15,4x và PB hiện tại 7,0x.

Cập nhật kết quả kinh doanh Quý 3/2013:Thị trường nước ngoài đã giúp duy trì tăng trưởng doanh thu ở mức cao:doanh thu Qúy 3/2013 tăng 21,3% so với cùng kì năm trước, vượt quá con số tăng trưởng nửa đầu năm 2013 của (Qúy 1/2013: 13,6% và Qúy 2/2013: 15,9%). Yếu tố đằng sau sự gia tăng là do doanh thu xuất khẩu tăng trưởng rất cao (156% so với cùng kì năm ngoái) trong Quý 3/2013. Chúng tôi cho rằng điều này một phần nhờ vào việc tăng năng lực sản xuất khi Nhà máy sữa bột trẻ em Việt Nam bắt đầu hoạt động vào cuối tháng 4/2013. Tuy nhiên,doanh thu trong nước Qúy 3/2013 chỉ tăng 8,8% so với năm trước,chúng tôi tin làrất thấpso với mức tăng trưởng của VNM trước đây (2005-2012: 27,2%; Quý 1/2013: 28,2%; Quý 2/2013: 15,2%). Theo chúng tôi, thị phần hiện tại của VNM trong ngành sữa của Việt Nam đã ở mức cao (48,7%) và vị thế của công ty trong phân khúc sữa chua và sữa đặc rất cao (73,4% và 91,2%). Do thị trường trong nước đã bão hòa, doanh thu xuất khẩu sẽ là yếu tố giúp duy trì tăng trưởng doanh thu của VNM ở mức ~ 20% mỗi năm.

Cập nhật kết quả kinh doanh quý 2/2013:Mặc dù doanh thu Qúy 2/2013 tăng trưởng với tốc độ khiêm tốn (15,9% so với cùng kỳ)so với 5 năm trước trong khi chi phí bán hàng đạt mức cao kỷ lục 879 tỷ đồng (10,8%doanh thu), tỷ suất lợi nhuận gộp cao đáng ngạc nhiên nhờ chi phí nguyên vật liệu thấpdẫn đến kết quả lợi nhuận tích cực (1,822 tỷ đồng tương đương tăng 21% so với nămtrước).Do nhu cầu giảm, VNM gặp nhiều khó khăn trong việc hoàn thành kế hoạch doanh thu32.500 tỷ đồng (tăng 19,9% so với năm trước), tuy nhiên, công ty vẫn tự tin về khả nănghoàn thành kế hoạch lợi nhuận ròng năm 2013 (6.230 tỷ đồng tương đương tăng 7,1%so với năm trước).

Quan điểm đầu tư:Dựa vào định giá FCFF và PE, chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu VNM trong thờigian tới.

Các nhân tố cần chú ý:Nhà máy Dielac II đi vào hoạt động vào ngày 22/4/2013, xuất khẩu dự kiến sẽ tăngmạnh trong các quý tiếp theo. Doanh thu xuất khẩu năm 2013 dự báo sẽ tăng đáng kểkhoảng 43,5% so với năm ngoái và đến năm 2017 sẽ chiếm 25% doanh thu củaVinamilk (năm 2012 là 14,0%). Tỷ suất lợi nhuận của mảng sữa bột (khoảng 20% doanhthu trong năm 2012) cũng được dự đoán sẽ cải thiện từ Q2/2013. Như đã giải thíchtrong báo cáo trước, cho đến Q1/2013, nhà máy Dielac I đã đang hoạt động với côngsuất tối đa và để đáp ứng thêm khoảng 7.000 tấn nhu cầu của thị trường, Vinamilk đãphải phối trộn bột base nhập khẩu từ Úc, làm tăng giá vốn hàng bán cho sản xuất sữabột do nguyên liệu nhập khẩu này có giá cao.

Quan điểm đầu tư:Dựa trên mô hình định giá PE và FCFF, chúng tôi khuyến nghị NẮM GIỮ cổ phiếu VNM trong thời điểm hiện tại với giá mục tiêu 1 năm là 128.584 đồng/cổ phiếu, tăng 5,4% so với giá hiện tại. Hiện tại, VNM đang được giao dịch với mức giá cao gấp 14,8 lần EPS 2013 và 12,6 lần EPS 2014, đây là mức giá khá hợp lý. Chúng tôi dự báo doanh thu sẽ tăng 23,9% so với năm trước lên 32.913 tỷ đồng và lợi nhuận sẽ tăng 18,5% lên 6.894 tỷ đồng. EPS 2013 ước tính đạt 8.271 đồng, và tăng 18,5% so với năm trước.

Doanh thu tăng trưởng chậm lại trong quý 3 do hợp đồng xuất khẩu không ổn định dẫn tới doanh thu xuất khẩu giảm trong khi thị trường trong nước vẫn tăng trưởng tốt. Trong quý 3/2012, doanh thu của VNM tăng 16,34% so với cùng kỳ năm trước lên 6.831 tỷ đồng nhờ giá bán trung bình tăng ~5-7% và sản lượng bán hàng tăng ~9,75% so với cùng kỳ năm ngoái.

Dựa trên báo cáo tài chính riêng Q2.2012 của VNM, nhìn chung công ty đạt kết quả rất khả quan. Doanh thu và lợi nhuận ròng nửa đầu năm 2012 chiếm lần lượt 50% và 61% kế hoạch cả năm của công ty. Và dự kiến công ty sẽ vượt mục tiêu của năm 2012.

Doanh thu Q1/2012 đạt 22,6% kế hoạch doanh thu năm 2012 (26.480 tỷ đồng). Thông thường, quý 1 với Tết Nguyên đán là mùa thấp điểm của Vinamilk và doanh thu quý 1 chỉ đạt 20,4% tổng doanh thu trong 6 năm vừa qua. Do đó, chúng tôi tin rằng kết quả doanh thu của VNM trong Q1/2012 là rất đáng khích lệ.